Акции за год сильно обогнали облигации, и этот разрыв уже близок к историческим крайностям. При почти нулевой премии за риск акций ребалансировка портфеля выглядит рациональнее, чем ставка на продолжение того же тренда.
За последний год американские портфели могли разъехаться сильнее обычного. Причина на поверхности. Индекс S&P 500 прибавил 27%, Nasdaq вырос на 39%, а длинные казначейские облигации почти не принесли доходности. На первый взгляд это просто еще одно подтверждение силы акций и слабости бондов. Но в действительности такое расхождение само по себе уже становится фактором риска, потому что оно редко сохраняется слишком долго без обратного движения.
Если сравнить относительную динамику акций и казначейских бумаг на годовом горизонте с историей последних пятидесяти лет, нынешний разрыв находится примерно в 95-м процентиле. Это не означает немедленного разворота, но показывает, что рынок ушел в зону статистической крайности. Подобные периоды часто заканчиваются не драмой, а более прозаичным возвращением к средним отношениям доходности между классами активов.
У акций есть сильные фундаментальные основания для роста. Прибыль компаний из S&P 500 в прошлом квартале выросла в совокупности на 28,6%, что стало лучшим результатом с конца 2021 года. Около 85% компаний превзошли ожидания. Прогноз по прибыли на весь год тоже выглядит мощно, сейчас речь идет примерно о 22,6% роста. На этом фоне неудивительно, что капитал продолжал уходить в рынок акций, особенно в технологический сегмент и истории, связанные с искусственным интеллектом.
Проблемы облигаций лежат на другой стороне макроэкономики. Инфляция снова ускорилась из-за войны с Ираном и скачка цен на энергоносители после закрытия Ормузского пролива. Апрельский индекс потребительских цен достиг 3,8%, а майская оценка указывает уже на 4,2%. Для долгового рынка это означает, что ожидания снижения ставки быстро испарились. Еще в начале года фьючерсы закладывали один или два шага вниз со стороны ФРС, а теперь рынок видит заметную вероятность одного или даже двух повышений.
Именно эта переоценка траектории ставок и ударила по длинным облигациям. Доходность 30-летних Treasuries поднималась к максимуму за 19 лет. Для держателя бондов это болезненно, потому что рост доходности означает падение цены уже купленных бумаг. Чем длиннее срок обращения, тем сильнее эффект. Поэтому многие консервативные части портфелей застряли без роста в момент, когда акции стремительно дорожали.
Но рынок всегда живет не прошлым, а ожиданиями, уже встроенными в цену. Сейчас важным индикатором становится equity risk premium, премия за риск акций. По сути это разница между доходностью прибыли компаний, то есть обратным показателем P/E, и доходностью 10-летних казначейских облигаций. Сегодня обе величины находятся примерно на уровне 4,5%. Иными словами, инвестор почти не получает дополнительной компенсации за риск владения акциями по сравнению с безрисковой ставкой государства.
Такое равенство не делает акции автоматически плохим активом. Прибыль компаний со временем растет, а купон по облигации остается фиксированным. На длинном горизонте это по-прежнему важное преимущество в пользу акций. Но в ближнем горизонте ситуация выглядит иначе. Когда премия за риск почти исчезает, дальнейшее устойчивое опережение облигаций требует либо нового ускорения прибыли, либо еще большего роста оценок. Оба сценария возможны, но они уже не выглядят бесплатными.
Поэтому идея ребалансировки сейчас выглядит не как оборонительная капитуляция перед облигациями, а как признание того, что рынок акций уже забрал значительную часть хороших новостей вперед. Покупка подешевевших бондов в такой точке это не ставка на крах акций, а попытка вернуть портфелю нормальную структуру после периода крайне неравномерного роста. В среде, где инфляция снова стала политической и рыночной переменной, а оценка акций перестала давать ощутимую премию к безрисковой ставке, именно баланс начинает работать лучше, чем погоня за прошлогодними победителями.