ЕЦБ, вероятно, поднимет ставку впервые за два с половиной года, реагируя на новый инфляционный всплеск из-за войны и дорогой энергии. Проблема в том, что еврозона входит в это ужесточение уже на фоне слабого роста и сокращения экономики.
Европейский центральный банк подходит к заседанию в крайне неудобной точке цикла. Инфляция в еврозоне снова пошла вверх из-за подорожания энергии после войны на Ближнем Востоке и почти полной остановки движения через Ормузский пролив. При этом сама экономика еврозоны теряет темп. Именно поэтому ожидаемое повышение депозитной ставки с 2,00 до 2,25 процента выглядит не началом уверенного ужесточения, а попыткой вернуть контроль над инфляционными ожиданиями в ситуации, где пространство для маневра сильно ограничено.
В мае рост потребительских цен в 21 стране валютного блока ускорился до 3,2 процента. Это заметно выше целевых 2 процентов, на которые ориентируется регулятор. Для ЕЦБ проблема в том, что нынешний инфляционный импульс приходит прежде всего через энергию. Такой тип инфляции плохо поддается классическому лечению ставкой, потому что он рождается не из перегретого внутреннего спроса, а из внешнего шока предложения. Но центральный банк не может просто проигнорировать ускорение цен, особенно после болезненного опыта 2022 года, когда ему ставили в вину слишком медленную реакцию.
Рынок почти полностью заложил повышение на четверть процентного пункта на этой неделе. Несколько представителей регулятора заранее подводили к этому решению, а главный экономист Филип Лейн прямо допускал пересмотр инфляционных прогнозов вверх. По сути ЕЦБ готовит не только решение по ставке, но и новую картину мира, в которой война сдвигает вверх стоимость энергии, ухудшает деловую среду и заставляет регулятора выбирать между ростом и ценовой стабильностью.
С ростом у еврозоны и без того проблемы. Последний прогноз Евросоюза по экономике региона на 2026 год был снижен до 0,9 процента с прежних 1,2 процента. Пересмотренные данные за первый квартал показали сокращение экономики на 0,2 процента. Для валютного блока, сильно зависящего от импортной энергии, военный шок действует почти как налог на всю систему. Дорожают топливо и электричество, растут издержки бизнеса, а у домохозяйств уменьшается пространство для потребления.
Поэтому критика ожидаемого повышения выглядит рационально. Более дорогой кредит в такой фазе может дополнительно ослабить спрос, затормозить инвестиции и усложнить доступ компаний и семей к финансированию. В обычном цикле это и есть цель ужесточения. Но сейчас регулятору приходится охлаждать экономику, которая и так не выглядит перегретой. Отсюда ощущение, что шаг нужен прежде всего как сигнал рынку и обществу. ЕЦБ хочет показать, что не позволяет вторичному росту цен закрепиться в зарплатах, услугах и долгосрочных ожиданиях.
В то же время мало кто ждет агрессивной серии повышений по образцу 2022 года. Тогда инфляция уже была высокой еще до нового энергетического удара, а мировая экономика выходила из пандемийных сбоев цепочек поставок. Сейчас фон другой. Основной импульс идет от нефти и газа, а экономика еврозоны входит в этот шок с более слабой внутренней динамикой. Поэтому даже если в июле последует еще один шаг, рынок скорее рассматривает его как короткий цикл, а не начало длинной кампании.
Особое внимание будет приковано к пресс конференции Кристин Лагард. Формально решение по ставке важно, но еще важнее тон, которым ЕЦБ опишет связь между войной, инфляцией и ростом. Любое указание на то, что эффект от подорожания энергии останется ограниченным, будет прочитано как аргумент в пользу паузы после ближайших шагов. Наоборот, если регулятор подчеркнет риск закрепления инфляции, рынки начнут закладывать более жесткую траекторию.
Для бизнеса и инвесторов этот момент важен не только из-за самой ставки. На кону стоимость финансирования по всей еврозоне, курс евро, спрос на облигации и чувствительность секторов к дорогой энергии. Банки и компании с устойчивым денежным потоком обычно переносят такую среду лучше. А циклические отрасли, промышленность и сегменты, завязанные на кредит и импортные энергоресурсы, сталкиваются с более сложной комбинацией рисков. ЕЦБ фактически пытается купить доверие к своей антиинфляционной политике ценой еще более слабого роста, и именно в этом сейчас сосредоточена главная дилемма Европы.